昨日（2 月 25 日），人民银行开展 3000 亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限 1 年，中标利率 2.00%。由于 2 月 MLF 到期量为 5000 亿元，操作后，MLF 余额降至 40940 亿元。

东方金诚首席宏观分析师王青分析，2 月 MLF 缩量 2000 亿元。不过，考虑到央行已在 2025 年 1 月开展 17000 亿元买断式逆回购操作，相当于已提前释放大规模中期流动性。

央行已提前释放流动性

王青指出，央行已在 2025 年 1 月开展 17000 亿元买断式逆回购操作，相当于为应对 2025 年 2 月 MLF 大额到期，已提前释放大规模中期流动性。实际上，这是 2024 年 10 月以来央行的基本操作模式，即通过开展大额买断式逆回购，持续替换 MLF，淡化 MLF 操作利率的政策利率色彩。这也意味着尽管 2024 年 10 月以来 MLF 持续缩量，但央行并未缩减中期流动性投放。

王青进一步表示，年初宏观政策在稳增长方向持续发力，再加上货币政策基调已由"稳健"转向"适度宽松"，强调"保持流动性充裕"，都意味着尽管近期央行暂停二级市场国债买入，但会通过较大规模开展买断式逆回购、适量续作 MLF 等政策工具投放流动性，保持中期市场流动性处于充裕状态，并以此支持年初银行加大信贷投放力度，支持政府债券发行，稳定市场预期。他判断，2 月央行还将开展较大规模的买断式逆回购。

从货币市场来看，王青分析，年初以来政策利率（央行 7 天期逆回购利率）保持不变，近期各类主要市场利率普遍走高，其中 1 年期商业银行（AAA 级）同业存单到期收益率正在向 MLF 操作利率靠拢，10 年期国债收益率也有明显上行，2 月 MLF 操作利率保持不变符合市场普遍预期。

王青表示，当前 MLF 余额仍然较高，未来以买断式逆回购替换 MLF 过程还会持续；综合当前房地产市场、外部经贸环境变化，以及整体物价走势，判断一季度末前后降息窗口可能打开，届时 MLF 操作利率也将跟进下调。

MLF 余额呈缩减态势

近一年来，MLF 经历了重要变化。从历史看，2014 年 9 月，人民银行创设了 MLF。MLF 是央行提供中期基础货币的货币政策工具，对象为符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行，可通过招标方式开展。中期借贷便利采取质押方式发放，金融机构提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。

当时，中期借贷便利利率发挥了中期政策利率的作用，通过调节向金融机构中期融资的成本来对金融机构的资产负债表和市场预期产生影响，引导其向符合国家政策导向的实体经济部门提供低成本资金，促进降低社会融资成本。

2019 年 8 月人民银行启动 LPR（贷款市场报价利率）改革初期，从短期政策利率到信贷市场利率的传导机制不够健全，LPR 主要参考当时的中期政策利率即 1 年期 MLF 利率，并综合考虑资金成本、风险溢价等市场因素报出。随着利率市场化改革不断深化，商业银行定价能力进一步提升，市场化利率形成机制更加有效，MLF 利率对 LPR 的参考作用下降。同时，部分报价行报出的 LPR 偏高，与其最优质客户贷款利率之间出现较大偏离，一定程度影响了报价质量。

为此，在明确 7 天期逆回购操作利率作为主要政策利率的同时，中期政策利率逐步"淡出"。

当前，从数量上看，尽管每月均有操作，但 MLF 余额变动呈整体缩减态势。2024 年 8 月末，MLF 余额还在 7 万亿元以上，而最新余额已降至 40940 亿元，降幅明显。

此前，中国民生银行首席经济学家温彬团队指出，从近年实践看，短期市场利率围绕政策利率波动，政策利率的引导效果较好，而作为中期政策利率的 MLF 利率时常与同期限市场利率走势出现一定偏差。

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